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桃李面包印象

時間:2018年10月11日 08:53:00 瀏覽:

[摘要] 一塊面包走天下!

正文

2018年10月11日 08:53:00

要開始挖新標了。今天這是第一個。

為啥要挖新標呢?我是這樣認為的,我現在的方法是只做自己能力圈內的股票,用窮舉法把自己能力圈內的股票通過幾輪的篩選,最終得出來值得長期跟蹤的標的。

一般來說,像我這樣持有2-3個標的方法,需要20個左右的股票池做支撐,而20個左右的股票池則來源于200-300個左右的更大的股票池,而我幾個能力圈內的股票量也就這么多

估計大家看起200-300個的股票量可能就嚇到了,這么多哪里跟蹤得過來。其實真還費不了多少精力。這200-300個股票,我一年通看一遍,主要看幾個財務指標,應該來說,80%的股票我看一眼就會略過,待到下一年再看。

剩下50來個股票,我會看季報主要指標或者摘要,保持季度性的跟蹤。

然后剩下10-20來個股票,長期跟蹤。

然后剩下5-8個左右很有可能要下叉的基本面良好的股票,長期深度跟蹤,尋找一個好的買點。其實這樣一個流程和周期下來需要的時間和精力并不大。

其實能重倉一個標的,也是一種緣分。有些標的基本面應該很優秀,但就是等不到好的買點,有可能一直都錯過,例如愛爾眼科。有些時候好的買點出現了,但自己正好又沒錢了,也只好錯過。

重慶48個上市公司,我已全部挖完,說實話,能看上眼的就那幾只,基本上這48只的大體情況我都知道。現在我要挖外面的企業了,大消費行業開始先。

前幾天我有一篇長文被雪球微信公眾號首條**,里面的主要觀點就是大消費領域出長牛股,而且行業等很好理解,適合一般散戶。說實話,很多工業企業,產品行業極為專業,外人要搞懂很難,例如再升,要不是因為地處重慶,我根本不會關注到這家企業來。而消費股就不一樣了,產品是一般老百姓都熟知的,產品好不好一目了然。就如今天我來分析的桃李面包,誰不熟悉面包這個產品啊?是不是?

看到桃李面包這個企業,是因為我在越來越多的超市看到這個品牌的面包,然后自己上網查詢了公司的信息,發現幾個指標很優秀,于是搜集了相關資料進行整理。

我也不想寫關于企業分析的長篇大論,就以最精煉的方式把我理解的一個企業的優缺點寫出來吧。

先說優勢。

首先我認為桃李面包處于一個好賽道上。

桃李面包成立于1997年,始終專注于面包及糕點等烘焙類產品的生產及銷售。公司主要生產“桃李”牌面包,此外還生產月餅、粽子等針對傳統節日食用的產品。目前是我國最大的短保面包生產加工企業。

這么多年,公司非常專業專注,就只做面包,而且是短保面包。順帶做點月餅和粽子。其中面包收入占比達到 98%以上,是公司收入和利潤的主要來源,屬于行業中的隱性冠軍。這種單論驅動的公司屬于我們喜歡的類型,因為簡單易懂,因為專業專注,形成護城河后不易被競爭對手攻破。

公司營收和凈利率非常穩健, 2015年實現營收25.63億元,同比增長24.55%,凈利潤3.47億元,同比增長27.11%;2016年實現營收33.05億元,同比增長28.95%,凈利潤4.36億元,同比增長25.53%;2017年實現營收40.80億元,同比增長23.42%,凈利潤5.13億元,同比增長17.85%;2018年上半年實現營收21.67億元,同比增長19.33%,凈利潤2.63億元,同比增長43.54%。

為啥我說桃李面包所處的賽道比較好呢?因為我覺得短保面包的行業前景可觀。

公司所處的大行業為烘焙食品行業,烘焙食品是以面粉和酵母為基本原料,添加鹽、糖、油脂、乳品、雞蛋、水和添加劑等,經過一系列復雜的工藝手段烘焙而成的方便食品。而面包行業作為烘焙行業的重要組成部分。

從 20 世紀 80 年代到現在,面包的種類經歷了從無到有,由少到多的變化過程,隨著面包作為健康方便食品的首選產品之一,消費者對面包的接受度和認可度正日益提升。

從我們的直觀感受來說,吃面包的人越來越多,作為快消品消費頻次越來越頻繁,街上到處都是面包店,超市里也有專柜專門賣面包。

2017年我國面包、糕點行業收入規模約 1300 億元左右,對應面包年人均支出為 95 元,應該來說未來增長潛力非常巨大。

而面包行業也分為了幾種業態。

一是長保面包,即保質期長達3-6個月,這里面做得最好的是達麗食品,但這種面包用了較多的防腐添加劑。

二是短保面包,即保質期很短,這里又分為兩種業態,一是連鎖店模式,即在社區和商務區設立連鎖店,現烤現做,價格較貴,但顯得比較高檔,典型的有好利來等品牌,二就是桃李這樣的中央工廠+批發模式,即在工廠里面做好面包,通過終端銷售渠道進行銷售的模式,在這種模式下,桃李面包是絕對的行業第一。

而長保面包防腐劑含量較高,相比之下短保面包含有少量甚至不含防腐劑,更有利于身體健康。隨著消費升級的持續進行,消費者會更加偏好短保面包,消費者一般會愿意購買離生產日期較近的面包,進而對長保面包消費形成一定的替代作用。以長保面包龍頭達利食品為例,近幾年公司面包收入增速持續下滑,2017年甚至出現了收入同比負增長。

而在短保面包的兩種模式,我個人認為沒有什么沖突,并不是正面的競爭對手。從消費端來看,連鎖面包店的產品更符合消費升級趨勢,消費體驗更佳;從性價比和消費者覆蓋程度的角度來看,中央工廠+批發模式渠道覆蓋面和下沉空間更大。兩類人的消費群體重疊度并不大。

從整個行業來說,還處于混戰到集中的初級階段。前五名企業的市場占有率不到20%,發展空間巨大。

而在中央工廠+批發模式渠道的短保面包企業中,競爭對手是賓保,但賓堡的營收不足10億元,體量只有桃李的20%不到。無論從品牌還是其他方面,均不是桃李的對手。

所以個人判斷:行業增長+市場逐漸向龍頭集中,從行業來說桃李面包是處于一個穩健擴大的行業中的。

其次我認為桃李面包的商業模式異于復制。

中央工廠+批發模式是指企業在各個城市設立生產加工工廠,通過流水生產線和現代 化的生產設備進行食品加工,以工廠為圓心,通過集中物流配送, 通過商超、 連鎖便利店、 夫妻老婆店等渠道進行銷售。

在生產方面,公司對此主要采用“以銷定產”的生產模式,根據市場需求靈活制定生產計劃,公司采用中央工廠統一生產,工廠組織兩班人員生產,白天根據預估訂單量進行生產,下午下班前統計客戶提交次日需求的訂單后,在夜間進行補單。

在銷售方面,公司主要通過直營和經銷兩種模式進行銷售:一是針對大型連鎖商超和中心城市的中小超市、便利店終端,公司直接與其簽署協議銷售產品的模式;二是針對外埠市場的便利店、縣鄉商店、小賣部,公司通過經銷商分銷的經銷模式。

在結算方面,公司對直營客戶貨款結算一般采取賬期結算方式,賬期結算方式是約定直營客戶收到貨物后一定時間內結算貨款,公司的賬期一般在 30-60天。而經銷客戶則采用現款現貨的模式。

可以說整個商業模式是很簡單的。一個中心工廠覆蓋周邊二三百公里的區域,不斷的在沒有覆蓋到的區域建立中心工廠,拓展銷售渠道,這就是桃李面包持續增長的密碼。

而這幾年桃里面包中央工廠和渠道迅速的擴大。2014年是14個區域有中央工廠和7萬個零售終端;到2017年是16個區域有中央工廠和19萬個零售終端,而且根據2018年的半年報,又有一個工廠建成投產,還有四個正在建設之中。

那公司的護城河是什么呢?

護城河是一家企業保持競爭優勢的壁壘,我們投資就是要投有極寬護城河的企業。而桃李面包公司的護城河是什么呢?

個人認為兩點。

一是品牌。說實話我以前是沒有怎么留意到桃李這個面包品牌的,因為我一般是在連鎖店買現做的蛋糕,但后來才發現桃李其實很牛逼,桃李追求的是性價比的面包,這種面包親民,其實更有市場。而在這個檔次的面包中,桃李目前是真無對手的。桃李面包憑借高性價比產品贏得了消費者的良好口碑。并且我經過多次觀察,在大超市中,買桃李面包的確實相對較多。

二是渠道。桃李多年來采用直銷和經銷相結合的方式進行銷售,其中直銷為公司主要的銷售渠道,收入占比為 70%左右,經銷模式收入占相對較低,經銷商多為內部員工發展而來且排他銷售,這在一定程度上降低了公司銷售隊伍的管理難度。 從銷售終端來看, 直銷對象主要包括大型連鎖商超、連鎖便利店和中心城市的中小超市,經銷對象主要包括外埠市場的便利店、縣鄉商店、小賣部等。目前的終端銷售商已經超過20萬個了。在渠道為王的時代,這是最大的護城河。

而這一切都體現在了桃李的財報中。下圖是近幾年來的主要指標。

從這個統計表中,我們可以有幾個結論,一是穩健,營收扣非凈利潤均穩健增長。扣非凈利潤在錢幾年有所反復,但上市后已經趨于穩定,在毛利率方面,穩中有升。現金流非常好,經營性現金流凈額持續大于扣非凈利潤,說明收到的是真金白銀而不是應收賬款。資產負債率持續走低,從我個人來看,真是的偏低了,因為負債杠桿用得太少,所以也影響了ROE的走低,當然20%的ROE是非常優秀了。

桃李面包是不是沒有風險隱患呢?我認為其實也不少。

第一是股權結構。為啥這樣說?

桃李面包實際控制人為吳氏家族,吳氏家族及其親屬合計持股超過 85%,可以說是不折不扣的家族企業,在主要人員中,吳學群持股11749萬股,占比24.96%,吳志剛持股8036萬股,占比17.07%,吳學亮持股7151萬股,占比15.20%,盛雅莉持股5111萬股,占比10.86%,吳學東持股2998萬股,占比6.37%。上述五人中,吳學群、吳學亮和吳學東為三兄弟,吳志剛和盛雅莉是他們的父母。其余核心管理人員及中干大部分均持有公司的股份。

但老爺子現在已經80多歲了,三兄弟之間的股權沒有哪個能做到絕對控股,如果三兄弟很團結,并且推出一個人出來當頭其他人都內心服氣的話就完美了。但事實上是不是這樣呢?從公開資料是看不出來的,只有長期跟蹤才行。

從企業發展歷史來看,最開始這家公司是老爺子和吳學群共同建立的,后續企業發展起來后,另外兩兄弟才陸續加入,在這個過程中,老爺子應該是起到了主要推動作用的。

第二個是競爭對手的加入。目前短保面包的競爭對手不多,但其他大的競爭對手進來了還是有壓力,例如達利不做長保了,也來做短保,那壓力就來了,畢竟達利的品牌還是要比桃李在目前要有競爭力些。當然長保和短保的模式是不同的, 長保在全國有大廠就行了,全國發貨,而短保呢?必須在當地有廠,所以就算是重量級的競爭對手進來的話,也是要有個過程,而且還會比較漫長,我們只要時刻保持跟蹤,這種跡象還是能夠觀察得到的。

第三是桃李的產品還是比較單一的,研發力量不足。桃李研發人員僅有10幾人,研發費用僅有幾百萬。產品就三十來個,主要就是靠單品靠爆品走天下,但消費者現在也逐漸挑剔起來,消費習慣還是不確定的。從技術手段來說,桃李的產品是沒啥技術含量的,門檻很低,產品不是桃李的護城河。能否持續開發爆品還是就靠老品一直闖天下呢,還得持續觀察。

第四就是食品衛生事件。這個就是不可預知的黑天鵝事件了,雖然是小概率事件。

最后再來看下估值。

截至2018年9月28日,桃李面包總市值275億元,預計今年凈利潤突破6億元問題不大,PE動態估值45倍,按凈資產來估計,PB9倍,也不低啊。

桃李面包2015年底上市,開板價格60.21元,然后持續整理了2年多后才在近期突破新高62.93元,實際上也是在消化上市的時候估值過高的問題。而近一兩年來大消費行業受存量資金的青睞,整體比較高估。

因此,從業績增速和估值的匹配度來看,我是不敢在此刻買入的,但我會納入長期跟蹤名單,時不時的寫一寫跟蹤的文章。

作者不持有文中所涉及的股票或其他投資組合,未來5個交易日內也不打算買入或做空。

本文僅代表撰稿人個人觀點,不代表摩爾金融平臺。

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